2011宏观经济梳理 (一) 出口受阻
8月6日，标准普尔随即下调了美国主权信用评级AAA至AA+。另外，美国失业率依然在8%到9%的高位，并没有明显改善的迹象。10月26日，欧盟通过了欧洲金融稳定基金(EFSF)杠杆化方案，以自愿方式为希腊削减债务50%。实际上这些欧洲“笨国”们的经济状况并没有明显好转，可以说欧债依然是个无底洞，并且此次民间投资者“自愿”承担了巨大的风险。当危机再次来临时，还能剩下多少“炮灰”?
与08年金融危机相比，本次欧美债务危机的风暴核心是各国政府，涉及主权信用。危机沿着“主权信用——银行金融——实体经济”的路径扩散，这里就有一个释放的过程，因而欧美债务危机对于我国出口的影响尚未完全暴露。此外，我国对日本以及其他新兴国家出口的增长，一定程度上弥补欧美复苏乏力造成的空挡。2011年上半年，出口并未受到太大冲击，增速为24%。1至7月，贸易顺差为762.1亿。但我国对欧盟、美国的出口额在总出口额中所占比重超过35%，欧美经济放缓必将冲击我们的出口，同时导致由出口引发的进口需求的下降。综观全年，2011年贸易顺差约萎缩至1500-1600亿美元。
(二) 投资增速下降
从房地产行业来看，1至7月房地产投资同比增长33.6%。一方面，因为1000万套保障房建设提供了支撑;一方面，相关开发成本提高。但9月商品房销售价格景气指数，已跌至100.04的低位，类似于2008年11月时的水平，市场观望气氛浓烈。进入下半年，北方大部分地区房地产开发速度放缓，因此保障房对投资的正向拉动作用必将减弱。考虑到银行的放贷节奏，以及新房上市造成库存压力不断加大，低销售、高库存的格局必然拉紧地产商的资金链。对于房企而言，为了确保现金流，无非2条路：一是，打折降价走销量，回笼资金;一是，通过非银行渠道融资，借债硬抗，至少扛过四季度，希冀2012央行的态度回转。当然，这一过程中新一轮的洗牌游戏又将不断上演。
根据11月15日，铁道部统计中心公布2011年10月全国铁路主要指标完成情况显示，今年前10个月，铁路完成固定资产投资4289.9亿元，比上年同期减少1443.6亿元，同比下降25.2%。10月份，铁路完成固定资产投资335.6亿元，这是铁路连续第三个月固定资产投资在400亿元以下。今年余下两个月的数据尚未公布，考虑到10月份铁道部其他投资(主要是车辆采购投资)为131亿元，同比大增385%，以及11月新获2500亿元左右的融资支持，并在11月20日之前直接拨付到各建设单位。铁道部资金紧张的局面逐步缓解，12月铁路固定资产投资数据将明显改善。但较之年初6000亿的计划，估计仍有近千亿的差距。7.23甬温动车事故，对在建项目产生的影响是不言而喻的。
2011年7月12日，统计署公布数据，地方融资平台规模约10.7万亿，其中政府负有偿还义务的债务约6.7万亿，且这部分债务主要在2011、2012年偿还。实际上，参看国家统计局《关于2010年年度国内生产总值初步核实的公告》，2010年GDP初步核实数401202亿元，中国2009年GDP为340903亿元，做一个简单的减法，2010全年新增GDP约为6.03万亿，对比6.7万亿的债务，还款压力之大可想而知。当然，考虑到政府拥有大量的资产，矿产、土地、直属企业等等在经济中占有举足轻重的作用，远不至于破产，但由地方政府主导的基建投资增长必将受到限制。
(三) CPI将较快回落
主要基于以下四个要素判断：1.投资增速下降(见上文)，2.食品价格尤其是猪肉价格下降，3.外汇占款的下降。CPI在2011年7月到达最高点后，从下半年直至2012年上半年将逐步回落。
1. 粮食价格尤其是猪肉价格下降
由于目前猪肉价格以及粮食比价已经很高，养猪利润大幅提高。湖南省作为全国最大的生猪调出省，对全国生猪价格影响较大，参看中信证券发布的《湖南“猪价、粮价”调研报告》显示，2011年3月后随着养殖利润的扩大，仔猪和母猪补栏速度较快，期间补栏的仔猪在8月后陆续出栏,当前60公斤以上大猪的存栏占比达到30%以上,市场供给快速恢复，且今年的疫情状况相对往年较轻，有利于生猪供给。报告预计年内猪肉价将高位震荡,不会再出现暴涨的情况。
这里需要指出的是，鉴于2011年上半年猪肉价格涨幅明显，对社会资本的吸引力很大。由于长期负利率的存在，依据前9年的事实经验“长期负利率=猪肉价格剧烈波动”，2012年下半年猪肉价格又会暴跌。
至于粮食，国家统计局12月3日公布的数据显示，今年粮食种植面积约16.59亿亩，比去年增加了1044万亩;平均亩产344.4公斤，比去年提高了12.8公斤;总产量11424亿斤，比去年增产约495亿斤。尤其是，粮食总产跨上11000亿斤的新台阶，连续第五年稳定在1万亿斤以上，实现半个世纪以来首次连续八年增产，单产和总产均在去年大幅增加的基础上再创历史新高。由于食品价格在我国CPI计算中占据很高的权重，肉价、粮价的趋稳，对于CPI回落，将产生明显推力。
2. 外汇占款数量下降
2011年11月21日，人民银行公布的数据显示，10月份中国外汇占款负增长248.92亿元，为2008年1月份至今近4年来的首次负增长。外汇占款相关问题在后面汇率一文中有专门介绍，这里并不展开。10月，中国贸易顺差为170.3亿美元，实际使用外资(FDI)金额83.34亿美元，两者之和约1600亿元人民币。据中金公司在最新的利率策略周报中的估计，10月“热钱”流出中国的规模大约为1800亿元。
表面上看，外汇占款仅减少了248.92亿元，但由于占款与基础货币挂钩，通过货币乘数的放大效应(248.92乘以倍数)，数量就较为可观了。历史上看，2005年7月以来，平均每个月近2600亿人民币的外汇占款，对于推动资产价格上涨与通货膨胀的影响是非常明显的。如今外汇占款下降至每月不到2000亿人民币，且短期内这一趋势很难扭转，对于资产价格会形成下行压力。造成占款下降的原因，主要是出口受阻，造成贸易顺差减少，另一个原因是国际大宗物资价格回落，造成输入型通胀逆转。
假设年初进口一桶石油，120美金，根据我国现行的外汇结算制度，央行加印了120×6.5(假设汇率)的人民币，再乘以基础货币的流通系数(接近3.5)，所以产生的货币是120×6.5×3.5，油价现在是100美金，等于说是100×6.5×3.5，流通中的货币自然减少。实际上，北海布伦特原油(BRENT)期货价格从4月120美元/桶上下，回落到11月100美元/桶上下;LCPSLmeS_铜(3个月)1月份价格约在是9600美元/吨上下，11月LME铜(3个月)约在7240美元/吨上下;CBOT黄豆，1月份价格约在1400美分/蒲式耳上下，11月份价格约在1150美分/蒲式耳上下。粮食、金属、石油价格的回调，将明显缓和国内输入型通胀的压力，同时原料价格的下调，也将促使PPI和非食品价格的回落。10月公布的PPI数据同比上涨5.0%，创1年来新低。PPI增幅快速下降，说明了经济增长速度下滑带来的需求萎缩，当然原先高昂的原材料价格最终也会抑制需求，导致衰退。
结论:2011年经济回落
毫无疑问，宏观经济下行的趋势已然形成，出口不振，消费难见起色，最令人担忧的是实体经济已然迈入萎缩期。10月份，制造业的PMI已从9月的51.2%下降至50.4%，远低于市场预期的51.8%。10月新订单指数为50.5%，比上月低0.8个百分点;生产指数52.3%，比上月低0.4个百分点;进口指数47%，比上月低3.1个百分点;新出口订单指数48.6%，比上月低2.3个百分点;购进价格指数46.2%，比上月大幅降低10.4个百分点。11月制造业竟跌破景气线1个百分点，仅为49%。非制造业的表现同样令人失望，较10月大幅回落8%，11月仅为49.7%。在不出现诸如减税、货币宽松等利好政策出台前，实体经济可能进一步衰退。
